Equity Outlook 2024 Voorzichtigheid is geboden bij aandelen: wees selectief
De wereldwijde fragiele economie en de hoge onzekerheid van dit moment zullen hun stempel drukken op aandelen. Nu de markten mogelijk volatieler worden, moeten beleggers een selectieve insteek hanteren bij hun aandelenallocaties.
Ondanks het krappere monetaire beleid, een hardnekkige inflatie en gemengde economische gegevens deden de aandelenmarkten het in 2023 beter dan verwacht. Een voortzetting van deze opwaartse trend in 2024 zal echter waarschijnlijk niet vol te houden zijn.
Met de afnemende aandelenrisicopremie en de hoge obligatierendementen die zijn ontstaan als gevolg van de stapsgewijze afbouw van liquiditeit ligt er minder druk op beleggers om zich te wenden tot de risicovollere activa, die tot voor kort noodzakelijk waren om de portefeuilledoelstellingen te realiseren.
Donkere wolken boven de aandelenmarkten
Over het geheel genomen zal de consument minder bijdragen aan de groei, doordat de overtollige spaargelden en steunmaatregelen afnemen en huishoudens last gaan krijgen van de hoge rente. In de VS bijvoorbeeld hebben de autosector en de woningsector het tot nu toe goed gedaan, maar de acute pijn ligt waarschijnlijk nog in het verschiet, en we zien de eerste symptomen al ontstaan. De rentebetalingen per huishouden in de VS als percentage van de rente-inkomsten liggen op het hoogste niveau sinds 1959, de verzuimpercentages van creditcards bij kleine Amerikaanse banken liggen op het hoogste punt sinds 1992 en de persoonlijke spaarsaldi nemen af. En deze verslechteringen vinden ook nog plaats terwijl de werkloosheid tegen het laagste punt aanligt van de afgelopen 50 jaar.
Een consument die terughoudender en prijsbewuster wordt, heeft ook impact op de bedrijfswinstcijfers. Als de omzet wordt geraakt komen ook de aandelen verder onder druk te staan, omdat de winstmarges zullen dalen. Luxeproducten en -diensten, die vallen in de meer cyclische segmenten van de markt, lopen risico, en we hebben recent al aanzienlijke neerwaartse bijstellingen van de verwachte winstgroei voor 2024 gezien.
Kwaliteit is belangrijk
Bedrijven met veerkrachtigere inkomsten en sterkere balansen zijn beter gepositioneerd om de druk van het nog altijd krappe monetaire beleid, de oplopende schuldenniveaus en de dalende consumentenbestedingen op te vangen. Kortgezegd hebben we daarom voorkeur voor kwaliteitsaandelen, van bedrijven die beschikken over deze aantrekkelijke eigenschappen.
Een beleggingsstijl gericht op kwaliteit kan profiteren van opwaartse groei, maar ook bescherming bieden tegen neerwaartse risico’s. De algemene definitie van kwaliteit is consistentie van de inkomsten, een hoge winstgevendheid en lage schuldniveaus; allemaal maatstaven die eenvoudig te kwantificeren zijn. Maar ook kwalitatieve overwegingen spelen een rol, zoals de betrouwbaarheid van het management, de bedrijfscultuur, hoe sterk het merk is, de competitieve buffer, de kracht van het bedrijfsmodel en katalysatoren die waarde kunnen opleveren of een zittende concurrent kunnen uitdagen.
Amerikaanse largecaps
Het segment Amerikaanse largecaps bevat een bovengemiddeld aandeel in sectoren en bedrijven die kwaliteitskenmerken laten zien. In de VS hebben veel bedrijven met kwaliteitskenmerken in 2022-2023 een stevige koerscorrectie voor hun kiezen gekregen, in reactie op de agressieve renteverhogingen. We maken wel een voorbehoud op beleggingen in kwaliteitsbedrijven in 2024, vanwege de kans op nieuwe marktvolatiliteit: ga selectief te werk. Om de grotere marktdalingen te ontlopen, moeten beleggers het goedkopere cyclische deel van de markt vermijden (in ieder geval op dit moment), maar ook wegblijven van die segmenten waar de waarderingen te ver opgerekt zijn.
Wat betreft sectoren kunnen informatietechnologie, de industrie en de materialensector het meest profiteren van de recente Amerikaanse wetgeving die zorgt voor grote fiscale steunmaatregelen voor schone technologieën en nieuwe infrastructuurinvesteringen (bijvoorbeeld de Inflation Reduction Act, Bipartisan Infrastructure Law en de CHIPS Act). Voor deze steunmaatregelen komen zowel internationale bedrijven met activiteiten in de VS als Amerikaanse bedrijven in aanmerking.
Europese aandelen minder aantrekkelijk
Het krappere monetaire beleid heeft sneller impact gehad op de Europese economie dan in de VS vanwege een relatief minder ondersteunend fiscaal klimaat. We verwachten daarnaast ook dat de Europese Centrale Bank (ECB) de rente in 2024 in mindere mate zal verlagen dan de Fed. Het lijkt erop dat de ECB er de voorkeur aan geeft om de huidige rentes te laten doorsijpelen in het systeem. De kans op een recessie neemt echter wel toe, iets wat ook de Europese Commissie toegeeft in de meest recente voorspellingen. De Europese Commissie tekende op dat “de hoge en nog steeds oplopende consumentenprijzen een grotere tol van de meeste producten en diensten eisen dan verwacht.” De beschikbaarheid van bankkrediet is afgenomen en de Commissie voorziet “aanhoudende zwakte in de industrie en een afnemend momentum voor de dienstverlening.”1
Hoewel de spaargelden van huishoudens in de eurozone percentueel nog steeds relatief hoog zijn, zien we in andere segmenten duidelijk een verslechtering ontstaan, waaronder de binnenlandse investeringen in vaste activa. Als consumenten hun bestedingspatroon aanpassen, zal dit onvermijdelijk de winstcijfers van bedrijven raken. Hoewel de winstmarges nog steeds hoog zijn, zijn de marges van de bedrijven in de MSCI Europe doorgaans gecorreleerd met de inflatie; we zien vaak lagere marges na een inflatiepiek (zie afbeelding 2).
Houdt het Japanse momentum aan?
De stijging van de inflatie in Japan heeft bedrijven die het lastig vonden om hun prijzen te verhogen de kans gegeven dit nu wel toe doen, wat mogelijk zal zorgen voor hogere omzetten en betere winstcijfers. Als de ‘shunto’-onderhandelingen in 2024 opleveren wat er verwacht wordt wat betreft hogere salarissen (een belangrijke factor voor inflatie), dan kunnen consumenten gestimuleerd worden om geld uit te geven. Samen met de hoop op overheidsbestedingen en groei van de export is de beleggingsrationale om te beleggen in Japanse aandelen beter geworden.
Een andere mogelijke aanjager van de groei is de oproep van de Tokyo Stock Exchange aan bedrijven om hun corporate governance en kapitaalefficiëntie te verbeteren, op straffe van het doorhalen van hun beursnotering. Dit kan zorgen voor hoogwaardigere, winstgevendere bedrijven en de markt bewegen richting een duurzamere groei. De voordelen van deze campagne zijn duidelijk terug te zien in de toename van aankondigingen van opkoopprogramma’s van eigen aandelen.
De hogere risicobereidheid dankzij hogere Japanse obligatierendementen kan ook zorgen voor instroom op de aandelenmarkt, en bedrijven met grote hoeveelheden contante middelen op hun balans gaan mogelijk op zoek naar groeimogelijkheden om in te investeren om de inflatie te kunnen bijbenen.
Uitdagingen voor opkomende markten en China nog niet voorbij
Onder de meest gunstige omstandigheden, namelijk een stabiele tot toenemende wereldwijde groei en wereldwijde handel, voldoende of bovenmatige wereldwijde liquiditeit (stabiele tot dalende Amerikaanse/wereldwijde obligatierentes en inflatie, stabiele tot dalende Amerikaanse dollar) en stabiele grondstoffenprijzen, doen aandelen uit opkomende markten het vaak beter dan aandelen in andere landen. Een zachte landing in de VS en de ontwikkelde markten kan zorgen over doemscenario’s misschien verzachten, maar is geen garantie voor een optimaal scenario.
De aandelenmarkt in China heeft waarschijnlijk de bodem bereikt, en maakt zich mogelijk op voor herstel op korte termijn. Ondertussen lijken beleidsmakers hun tijd te nemen om steunmaatregelen op te stellen die de economie beschermen, zonder de structurele problemen te verergeren. De groeivooruitzichten voor de langere termijn blijven vertroebeld door de zware schuldenlast, beperkte ruimte in het fiscale beleid, de problemen op de vastgoedmarkt, ongunstige demografische ontwikkelingen en de toegenomen geopolitieke spanningen. De reële bbp-groei neemt de komende jaren naar verwachting af van bijna 5% in 2023 naar 3%.
Conclusie
De vooruitzichten voor aandelen in 2024 worden gedrukt door het krappe monetaire beleid en de afremmende economische groei. In deze tijden van verhoogde volatiliteit geven we voorkeur aan selectieve segmenten van de markt die kenmerken vertonen van kwaliteitsbeleggingen. We geven daarbij voorkeur aan de Amerikaanse markt vanwege de sectorsamenstelling van de markt en de concurrentievoordelen van de bedrijven in de VS. Vanwege verschillende structurele factoren denken we dat Japan het huidige momentum van positieve rendementen ook in het nieuwe jaar zal kunnen vasthouden. Beleggers die op zoek gaan naar goede rendementen in Europa, de bredere opkomende markten en China zullen het echter lastig krijgen, vanwege de cyclische aard van de economieën van deze regio’s en de verslechterende economische omstandigheden.