2022 Obligaties Outlook

Winstgroei zorgt ondanks volatiele markten voor hogere koersen

Europese aandelen profiteren van aantrekkelijke waarderingen en een positief momentum voor cyclische aandelen.

Chief Investment Strategist

Aandelenmarkten behaalden in 2021 goede resultaten dankzij ongekende monetaire en fiscale steunmaatregelen. Komend jaar geeft een complex beeld, nu de wereldwijde economie zich op het onzekere pad naar herstel bevindt. Monetaire interventie neemt af nu de inflatie standvastiger blijkt dan gedacht; obligatierendementen zouden nog wel eens voor een positieve verrassing kunnen zorgen. Ook hangt er een hogere volatiliteit boven de markt, met aandelenmarkten die stijgen en dalen in lijn met de golven van de coronapandemie, en in reactie op het beleid.

We blijven een voorkeur houden voor aandelen ten opzichte van andere beleggingscategorieën, omdat zij nog steeds een relatieve aantrekkelijke excess return bieden. Zo bedroeg de risicopremie op aandelen (ERP) op ontwikkelde markten op 1 september 2021 4,8%. Dit is lager dan op hetzelfde moment een jaar geleden, maar de ERP blijft positief en ligt op het moment van schrijven hoger dan het langetermijngemiddelde van zowel opkomende als ontwikkelde markten.

Een forse verbetering is dat de koersen in 2021 tot nu toe werden gedreven door winstcijfers, en niet door multiples (zie afbeelding 1). Nu de risico's goed uitpakken voor obligaties, is het voor aandelenmarkten nog belangrijker dat de winstcijfers goed blijven, om verdere groei te realiseren.

Afbeelding 1. Winstcijfers, en niet de multiples, drijven de koersen in 2021.

Samenstelling van aandelenrendementen

Het meest recente cijferseizoen kwam met positieve berichten over de winstcijfers. Deze zijn beter dan verwacht, en - minstens zo belangrijk - ook de vooruitzichten voor 2022 zijn goed. We denken dat bedrijven goed gepositioneerd zijn om deze vooruitzichten waar te maken. De gemiddelde koers-winstverhouding van de MSCI World ligt op het moment van schrijven tussen de 19 en 20 - en we denken dat dit een duurzaam niveau is (hoewel we erkennen dat de opgerekte multiples van de laatste tijd nog kunnen zorgen voor een kortstondige dip). Ook denken we dat de obligatierendementen onder de 2% blijven. Kort gezegd lijken de omstandigheden ideaal voor hogere koersen, en wij denken dat aandelenrendementen en koersen blijven profiteren van winstcijfers, dividenduitkeringen en inkopen van aandelen.

Met dit in het achterhoofd staan hieronder de naar onze mening belangrijkste aandachtspunten voor aandelenbeleggers in 2022:

Volatiliteit keert terug. De algehele volatiliteit was in 2021 hoger dan in voorgaande jaren, en voorzichtigheid is geboden nu we richting 2022 gaan. We denken dat beleggers als bescherming tegen deze volatiliteit met name gebaat zijn bij segmenten van de aandelenmarkten waar de waarderingen nog schappelijk zijn.

Europese aandelen zijn goed gepositioneerd. Amerikaanse aandelen zijn wereldwijd jarenlang aan de leiding gegaan wat betreft rendement, maar we denken dat in 2022 Europa het voortouw gaat nemen. In de zoektocht naar betaalbare mogelijkheden en sterke potentiële rendementen zullen Europese aandelen komend jaar een aantrekkelijke optie blijken. Europese aandelen zijn in vergelijking met hun Amerikaanse evenknieën aantrekkelijke gewaardeerd. De huidige discount op de koerswinstverhouding van de MSCI Europe ligt onder het 10-jaars gemiddelde,2 en de relatieve winst per aandeel en relatieve koersen voor Europese aandelensteken behoorlijk positief af ten opzichte van Amerikaanse aandelen. Ook hebben Europese aandelen op dit moment de hoogste winst- en groeiverwachting binnen de ontwikkelde markten. Als onze verwachtingen voor Amerikaanse aandelen in het verleden hoger waren dan voor Europese aandelen, dan was dit gedeeltelijk gebaseerd opverwachte winstcijfers. Nu de winstgroei in Europa hoger ligt dan in de VS, denken we dat de Europese aandelenmarkten klaar staan om hun achterstanden in te lopen.

Afbeelding 2. In Europa hoogste winst- en groeiverwachting van ontwikkelde markten.

Verwachte winstgroeiNieuwe basis, Basisjaar = 2017

Cyclische aandelen profiteren van investeringen in vaste infrastructuur. Cyclische sectoren, zoals de industrie, materialen, energie en financiële dienstverleners, kunnen profiteren van de golf aan infrastructuurinvesteringen, die ook blijkt uit de recente goedkeuring van een infrastructuurwet van 1 miljard dollar in de VS. Onze overtuiging in blijvende goede winstcijfers is voor een groot deel gebaseerd op onze verwachting dat cyclische aandelen kunnen profiteren van de hernieuwde aandacht van overheden voor vaste infrastructuur. Deze laatste ontwikkeling bouwt nog eens voort op bestaande trends die cyclische aandelen ten goede komen. Industrie kwam afgelopen cijferseizoen met de beste cijfers, en de rentecurve die gestaag verder afvlakt pakte goed uit voor financiële dienstverleners. Deze opwaartse trend voor cyclische aandelen kan ook weer bijdragen aan Europese aandelenmarkten, waar cyclische sectoren een belangrijke component van zijn.

In opkomende markten is voorzichtigheid nog steeds geboden. Als de groei van aandelenmarkten het komende jaar met name gebaseerd gaat zijn op winstcijfers, dan blijft dit een uitdaging voor opkomende markten. Bedrijven in opkomende markten kunnen nog niet volledig profiteren van de heropening van de economie, aangezien zij nog vol in de vaccinatieprogramma's zitten. We verwachten dan ook dat de groei in opkomende markten later in 2022 plaatsvindt, als de vaccinatiegraad is toegenomen. We denken dat opkomende markten in de toekomst voor aanzienlijke mogelijkheden gaan zorgen, maar blijven op dit moment neutraal ten opzichte van aandelen uit opkomende markten.

We zien hierbij China wel als een ander verhaal, sterker nog, de toevoeging van China als een separaat segment van een wereldwijde aandelenallocatie kan zorgen voor een betere spreiding, niet alleen ten opzichte van ontwikkelde markten, maar ook ten opzichte van andere opkomende markten. Voor beleggers die op zoek zijn naar spreiding en die willen profiteren van het rendementspotentieel van een van de grootste economieën van de wereld is een separate afweging van Chinese aandelen een mogelijkheid om de rendements- en risicoposities aan te passen om zo aan specifieke doelstellingen te voldoen. Beleggers in Chinese aandelen kunnen ook door bekwaam actief beheer profiteren van de relatieve hoge versnippering binnen Chinese aandelen en van een effectiever beheer van de unieke kansen en risico's van de Chinese aandelenmarkten.5

Kwaliteit wordt belangrijker dan groei, naarmate de inflatiedruk oploopt. Dankzij de enorme kapitaalinjecties door monetaire en fiscale steunmaatregelen was groei de belangrijkste factor tijdens de pandemie, maar wij denken dat het stokje nu wordt overgedragen aan kwaliteit, aangezien de inflatiedruk blijft oplopen en de monetaire steun wordt afgebouwd. We denken dat waarde-aandelen het moeilijker krijgen vanwege relatief vlakke rentecurves (hoewel op historische basis waarde nog wel aantrekkelijk lijkt), maar kleinere bedrijven gaan waarschijnlijk floreren, dankzij het budgettaire beleid dat zich verplaatst van mondiale naar lokale activiteiten.

Afsluitende overwegingen

Bij het opstellen van dit marktvooruitzicht voor aandelen zijn we ons terdege bewust van de onzekerheid die de risico's in ons basisscenario met zich meebrengen. De markten lijken iets minder opgetogen dan een tijdje terug, maar ze blijven fragiel en kwetsbaar voor schokken. Iedere beweging naar een krapper monetair beleid als reactie op een blijvende hogere inflatie kan een bedreiging zijn voor de fragiele uitbundigheid die er heerst op de markten. De beste afdekking voor inflatie voor aandelenbeleggers is te vinden in grondstoffen en cyclische aandelen, en een hogere volatiliteit kan worden gemitigeerd door strategieën die zich richten op het afdekken van volatiliteit en defensieve aandelenstrategieën.

Met deze risico's, en met de toenemende versnippering van fundamentele resultaten die waarschijnlijk het meest bepalend gaan zijn voor rendementen (bijvoorbeeld winstcijfers), zien we komend jaar mogelijkheden voor actieve beleggers.

In het algemeen zijn we beducht op een mogelijke transitie naar hogere inflatie, nu we 2022 ingaan. Voor volgend jaar geven we de voorkeur aan marktsegmenten waarvan we denken dat ze de beste winstcijfers gaan leveren: Europese aandelen, cyclische sectoren en hoogwaardige aandelen.


More from the GMO