Einführung in das Thema Liquidität

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Das ETF-Liquiditätsökosystem verstehen

Für eine Vielzahl von Anlegern gehört die Liquidität zu den wichtigsten Eigenschaften börsengehandelter Fonds (ETFs). Im Folgenden erläutern wir die Mechanismen des ETF-Handels und die Rolle, die die wichtigsten Teilnehmer des Liquiditätsökosystems dabei spielen.


Wie werden ETFs gehandelt?

Ein börsengehandelter Fonds (Exchange Traded Fund, ETF) ist eine Anlageform, deren Anteile im Verlaufe eines Tages zu marktbestimmten Preisen an den Börsen gehandelt werden. ETFs sind insofern einzigartig, da sie zwei Märkte für den Handel bieten – den Sekundärmarkt, auf dem die meisten Anleger handeln, und einen Primärmarkt, der die Liquidität des ETFs stützt und es ihm ermöglicht, im Tagesverlauf nahe am Nettoinventarwert zu handeln.

Im Folgenden werden die wichtigsten ETF-Handelsaktivitäten erläutert, die in Abbildung 1 hervorgehoben sind.

  1. Käufer und Verkäufer von ETF-Anteilen erteilen ihre Aufträge über zugelassene Broker und tauschen beim Kauf Barmittel gegen ETF-Anteile und erhalten umgekehrt beim Verkauf Barmittel für Anteile.
  2. Leerverkäufer zahlen eine Vergütung an den Verleiher, um ETF-Anteile auszuleihen und am Markt zu verkaufen, sie später zu einem niedrigeren Preis zurückzukaufen, um einen Gewinn zu erzielen, und sie dann an den Verleiher zurückzugeben. Im Austausch für die ETF-Anteile stellt der Leerverkäufer Sicherheiten, die in der Regel einen höheren Wert haben müssen als die geliehenen Anteile.
  3. Wenn die Nachfrage nach ETF-Anteilen die Anzahl der auf dem Sekundärmarkt zum Verkauf stehenden Anteile übersteigt oder unterschreitet, kommt es zu Diskrepanzen zwischen dem Marktwert des ETF und seinem intrinsischen Wert (Nettoinventarwert) auf der Grundlage des Basiswertkurses. Der Primärmarkt sorgt dann für zusätzliche Liquidität, da die Market Maker autorisierte Beteiligte (Authorized Participants, APs) damit beauftragen, ETF-Anteile zu erstellen/zurückzunehmen, um Angebot und Nachfrage miteinander in Einklang zu bringen und die Preise der ETF-Anteile nahe an ihrem intrinsischen Wert zu halten. Die Market Maker liefern dem AP ETF-Körbe im Austausch gegen ETF-Anteile.
  4. Vor dem Erstellen von ETF-Anteilen müssen die Market Maker möglicherweise die Basiswerte im ETF-Korb beschaffen, indem sie auf ihre eigenen Bestände zurückgreifen oder auf dem Basiswert-Markt kaufen. Bei weniger liquiden Wertpapieren, wie z. B. Aktien aus Schwellenländern, sind Market Maker möglicherweise nicht in der Lage, die Wertpapiere zu beschaffen. In diesem Fall könnte der Emittent des ETF stattdessen Bargeld als Teil des ETF-Korbs akzeptieren und diese Wertpapiere direkt auf den Basiswert-Märkten für den Fonds kaufen und die damit verbundenen Kosten dem Market Maker in Rechnung stellen. Dieser Prozess läuft bei Rücknahmeaufträgen in umgekehrter Weise ab, wenn Market Maker den vom AP gelieferten ETF-Korb liquidieren und den Erlös an den Verkäufer der ETF-Anteile zurückgeben müssen. Letztendlich kann die Erstellung und Rücknahme von ETF-Anteilen auf dem Primärmarkt zu Transaktionen auf den Basiswert-Märkten führen.
  5. Am Ende eines jeden Handelstages veröffentlicht der Emittent des ETF die Liste der Portfoliobestandteile, in der die Namen der Wertpapiere und die entsprechenden Mengen aufgeführt sind, aus denen sich der ETF-Korb für den nächsten Handelstag zusammensetzt.
  6. Der AP erstellt/verkauft ETF-Anteile, indem er die Wertpapiere im Korb gegen ETF-Anteile tauscht oder umgekehrt.
  7. ETF-Portfoliomanager kaufen oder verkaufen Basiswerte, um Unternehmensmaßnahmen (z. B. Dividendenzahlungen, Fusionen und Übernahmen, Abspaltungen), Indexneubildungen und Cashflows zu managen, um die Portfolios an ihren Vergleichsindex anzupassen und den Nachverfolgungsfehler (Tracking Error) zu minimieren. Diese Transaktionen können sich auf die Liquidität der Basiswertmärkte auswirken.

Wer sind die wichtigsten Liquiditätsakteure auf dem ETF-Markt?

An diesem einzigartigen Prozess der Erstellung und Rücknahme von ETFs und dem Handel auf dem Sekundärmarkt sind eine Reihe von Kapitalmarktakteuren beteiligt, die zum Liquiditätsökosystem der ETFs beitragen. Dazu gehören unter anderem die Folgenden:

  • Börse Während ETFs generell nur an einer Börse notiert werden, findet der Handel mit ETF-Anteilen an vielen Handelsplätzen statt. Dazu gehören europäische Wertpapierbörsen (z. B. London Stock Exchange, Xetra, Borsa Italiana, Euronext und SIX), alternative Handelssysteme (ATS oder „Dark Pools“) und außerbörsliche Handelsplätze.
  • Broker/Dealer Broker/Dealer bzw. Makler und Händler führen Geschäfte im Auftrag von Kunden aus, indem sie Aufträge an Handelsplätze weiterleiten oder Käufer und Verkäufer direkt zusammenbringen. Händler kaufen und verkaufen Wertpapiere auf eigene Rechnung. Für ihre Dienstleistungen bei der Ausführung und Abrechnung von Geschäften berechnen sie Provisionen.
    • Institutioneller Verkaufs- und Handelsbereich: Einige Broker verfügen über einen eigenen institutionellen Handelsbereich (Trading Desk), der darauf spezialisiert ist, die Ausführung großer Geschäfte zu bestimmten Preisen zu ermöglichen. Sie können einen Markt für einen bestimmten ETF in einer bestimmten Größe quotieren (Risikohandel) oder als AP fungieren, um im Namen des Kunden einen Auftrag zur Erstellung oder Rücknahme beim Emittenten des ETF zu platzieren (Handel mit dem Nettoinventarwert zum Tagesende).
  • Autorisierte Beteiligte (Authorized Participants, AP) APs sind die einzigen Gegenparteien, die Erstellungs- und Rücknahmeaufträge für den Fonds erteilen können. Sie sind in der Regel selbst abrechnende Broker-Dealer, die viele Funktionen erfüllen, u. a. als Händler von ETF-Anteilen auf dem Sekundärmarkt und als Vermittler für Market Maker und andere Liquiditätsanbieter, die ETF-Anteile erstellen/zurücknehmen.
  • Market Maker Durch die gleichzeitige Abgabe von Angeboten zum Kauf (Bid) und Verkauf (Ask) von Wertpapieren zu bestimmten Preisen stellen Market Maker anderen Marktteilnehmern beidseitige Liquidität zur Verfügung. Sie erleichtern den Austausch von Wertpapieren zwischen Endanlegern, indem sie die Lücke zwischen dem Zeitpunkt, zu dem die natürlichen Käufer und Verkäufer den Markt betreten, überbrücken. Market Maker profitieren von den Spreads ihrer Geld-Brief-Kurse sowie von Arbitragemöglichkeiten zwischen dem Nettoinventarwert eines ETF und seinem Marktpreis. Dies trägt auch zur Preisfindung bei und sorgt dafür, dass die Preise der ETFs mit ihrem Nettoinventarwert übereinstimmen.
    • Lead Market Maker (LMM) Die von der Primary Listing Exchange, also der Börse mit der Hauptnotierung, ausgewählten LMMs müssen Mindestleistungsstandards der Börse erfüllen, wie z. B. bestes Geld- und Briefkursangebot, Mindestanzeigezeit und Mindestspread. Im Gegenzug erhalten die LMMs von der Börse wirtschaftliche Vorteile wie geringere Transaktionsgebühren und höhere Rückvergütungen.
    • Elektronische Market Maker (EMM) EMM setzen Algorithmen und Hochfrequenzhandelstechnologie ein, um innerhalb einer kurzen Zeitspanne und ohne menschliche Interaktion Geld-Brief-Spreads mit relativ hohem Handelsvolumen auszunutzen. In der Regel minimieren sie den Bilanzaufwand, indem sie ihre Positionen bis zum Ende des Tages marktneutral stellen.
  • Handelsbereich für Derivate Handelsbereiche für Derivate führen aktiv Transaktionen mit dem zugrunde liegenden ETF durch, um ihre Position(en) dynamisch abzusichern, da sie Transaktionen mit einer Vielzahl von Finanzinstrumenten für institutionelle Kunden ermöglichen. Darüber hinaus werden ETFs, die Indizes abbilden wollen, welche mit anderen Strukturen wie Swaps und Termingeschäften verbunden sind, häufig für Relativwert-Arbitrage zwischen den Instrumenten eingesetzt.
  • Leerverkäufer Leerverkäufer sorgen für Liquidität, da sie in der Regel die Nachfrage bedienen, wenn die Aktienkurse steigen, und umgekehrt versuchen, Anteile zurückzukaufen, wenn die Kurse fallen. Wenn beispielsweise die meisten Anleger die zukünftige Wertentwicklung eines Vermögenswertes optimistisch einschätzen, steigen die Kurse der ETF-Anteile, was zu einer höheren Nachfrage nach ETF-Anteilen führt. Leerverkäufer, die eine gegenteilige Meinung vertreten, leihen sich Anteile von Brokern und verkaufen sie, wenn eine erhöhte Nachfrage besteht, und kaufen sie später zurück, wenn die meisten Anleger verkaufen.
  • Erstellung-zur-Leihe-Bereiche Erstellung-zur-Leihe-Bereiche (Create-to-Lend Desks) erstellen ETF-Anteile (über einen AP), um sie an Kunden zu verleihen, die diese Anteile ausleihen möchten. In der Regel sichern sie ihre Positionen ab, um die Preisrisiken zu minimieren.

Jeder dieser Kapitalmarktakteure trägt dazu bei, dass ETFs im Laufe des Tages effizienter gehandelt werden, was sowohl Käufern als auch Verkäufern zugute kommt. Auch für die Kapitalmarktteilnehmer ergeben sich daraus wirtschaftliche Vorteile.

Wer sind die Liquiditätsakteure des ETF-Emittenten?

Der Emittent von ETFs entwickelt ETF-Produkte, legt die Anlageziele des Fonds fest, managt das ETF-Portfolio gemäß den Zielen des Fonds und überwacht das Tagesgeschäft. Innerhalb der Organisation befassen sich diese drei Funktionen mit der Liquidität des Marktes:

  • Portfoliomanager und Handelsbereich (Trading Desk) Portfoliomanager verwalten das ETF-Portfolio und versuchen, das Anlageziel zu erreichen. Sie bestimmen die Zusammensetzung der ETF-Körbe. Die Handelsbereiche der Portfoliomanager führen die Geschäfte auf Anweisung der Portfoliomanager aus. Sie arbeiten mit Liquiditätsanbietern von Basiswerten zusammen, um Liquidität zu beschaffen, die Handelskosten zu minimieren und die bestmögliche Abwicklung zu erzielen.
  • Kapitalmarktteam Durch den Aufbau von Beziehungen zu APs, Börsen, Market Makern, Handelsbereichen/Plattformen und anderen Liquiditätsanbietern spielt das Kapitalmarktteam eine aktive Rolle bei der Förderung wettbewerbsfähiger Märkte, um das Ökosystem der ETF-Liquidität zu verbessern. Aufgrund ihrer Beziehungen zu den Marktteilnehmern und ihres Einblicks in die Aktivitäten auf dem Primär- und Sekundärmarkt sind sie eine wichtige Ressource für Anleger, die große ETF-Geschäfte auf effiziente Weise ausführen möchten.
  • Produktentwicklung ETFs sind auf Arbitrage-Aktivitäten angewiesen, damit der Marktpreis des Fonds mit seinem Nettoinventarwert übereinstimmt. Daher stellt das Produktentwicklungsteam bei der Konzeption eines Index, den ein ETF nachbilden soll, sicher, dass der ETF-Korb liquide genug ist, um den Fonds unter Liquiditätsaspekten effizient zu managen. Dies wiederum ermöglicht es den Marktteilnehmern, ETF-Anteile effektiv zu erstellen/zurückzunehmen und die Preise im Einklang mit dem Nettoinventarwert zu halten.
  • Liquiditätsrisikomanagement Das Risikomanagement-Team überwacht die Liquidität der dem Fonds zugrunde liegenden Vermögenswerte und die Finanzierungsliquidität mithilfe verschiedener Risikokennzahlen und quantitativer Modelle in normalen und Stressszenarien, um sicherzustellen, dass der ETF in der Lage ist, die Rücknahme durch die Kunden auf faire und ordnungsgemäße Weise zu erfüllen. Sie arbeiten mit Portfoliomanagern, Händlern, Produktmanagern und anderen Beteiligten zusammen, um festgestellte Liquiditätsprobleme zu lösen.

Ein Blick in die Zukunft

State Street brachte den ersten in den USA notierten ETF im Jahr 1993 auf den Markt. Seitdem haben sich ETFs zu einem immer beliebteren Anlageinstrument für private und institutionelle Anleger entwickelt. Mehr Einblicke dazu, wie ETFs strukturiert sind und gehandelt werden, ist von entscheidender Bedeutung, um den Anlegern die potenziellen Vorteile einer Anlage in ETFs zu vermitteln.

Über State Street Global Advisors

Unsere Kunden sind Regierungen, Institutionen und Finanzberater auf der ganzen Welt. Um sie beim Erreichen ihrer finanziellen Ziele zu unterstützen, leben wir unsere Leitprinzipien jeden Tag aufs Neue:

  • Mit Sorgfalt beginnen
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