Global Market Outlook


Le misure messe in atto dalle banche centrali sosterranno il credito investment grade

Nel 2020 gli sforzi proattivi delle banche centrali, tra cui i programmi di allentamento quantitativo (QE) e di acquisto volti a sostenere la liquidità del mercato del credito, hanno svolto un ruolo cruciale nello stabilizzare e migliorare l'andamento dei mercati obbligazionari. Riteniamo che queste misure continueranno a fornire supporto nel 2021.

Global Head of Fixed Income Investment

La Fed, ad esempio, dovrebbe mantenere a tempo indeterminato i tassi sui Fed Fund prossimi allo zero tentando di diminuire la disoccupazione e aumentare l'inflazione. In generale, prevediamo che il continuo intervento delle banche centrali manterrà i rendimenti ai minimi storici e che la volontà da loro dimostrata di acquistare mutui e credito societario continuerà a fungere da fattore di stabilizzazione per i mercati del credito. In tale contesto, gli investitori si rivolgeranno sempre meno ai titoli di Stato a favore di altri strumenti del reddito fisso che possono offrire rendimenti più consistenti.

Altro fattore che probabilmente influenzerà le scelte di investimento obbligazionarie nel 2021 è il mercato ribassista secolare previsto per il dollaro USA. Tali aspettative sono state rafforzate dalla vittoria di Biden. Probabilmente l'amministrazione Biden avvantaggerà il commercio globale e risulterà più stabile, riducendo il rischio di una guerra commerciale. Tutto questo, però, a scapito del dollaro, anche se finora l'incertezza in merito alla pandemia e lo stress a cui è sottoposto il mercato hanno portato a valutazioni relativamente elevate. Queste, unitamente a rendimenti estremamente bassi, stanno spingendo la valuta verso il fair value.

In tale contesto invitiamo gli investitori obbligazionari a considerare i seguenti punti chiave nel 2021:

Prediligiamo il credito corporate investment grade perché in tale segmento i programmi di acquisto della Fed statunitense e della Banca Centrale Europea (BCE) hanno compresso gli spread. La mera intenzione espressa dalle banche centrali di voler acquistare obbligazioni corporate è bastata per stabilizzare i mercati del reddito fisso. Dopo l'annuncio di marzo in merito ai programmi Primary and Secondary Market Corporate Credit Facility della Fed, gli spread si sono ridotti drasticamente, anche se l'effettivo volume degli acquisti è stato estremamente ridotto (cfr. Figura 1). Sebbene l'immediato futuro delle Corporate Credit Facilities sia stato messo in discussione dalla recente decisione del Tesoro degli Stati Uniti di far scadere i programmi il 31 dicembre 2020, riteniamo che questa sia una battuta d'arresto temporanea e che l'amministrazione Biden entrante probabilmente ripristinerà il programma. I vantaggi del programma in termini di sostegno al buon funzionamento dei mercati del credito sono ben documentati ed è già stato costruito un quadro normativo e giuridico a sostegno. Nel frattempo, la BCE continua a implementare le sue attività di QE attraverso l'acquisto di credito societario e la Fed (a differenza del Tesoro statunitense) attraverso le sue azioni nel 2020 ha già inviato un forte segnale che è pronta a sostenere i mercati del credito se necessario.

Anche altre asset class favorite dalle banche centrali, come i titoli garantiti da ipoteca di agenzie statunitensi, dovrebbero beneficiare dell'effetto tecnico positivo creato dalla presenza di un grande acquirente come il programma di acquisto della BCE, e da questi forti segnali di sostegno da parte della banca centrale più in generale.

L'ondata di emissioni corporate avvenuta nel 2020 ha rafforzato i bilanci, il che, insieme al probabile sostegno della Fed in caso di perturbazioni economiche, decreta una prospettiva favorevole per il credito investment grade nel 2021. Sebbene anche l'high yield offra un buon potenziale di spread, siamo più cauti al riguardo data l'attuale fase del ciclo e il crescente rischio di default.

È inoltre importante notare che, a causa del significativo calo dei rendimenti, i costi di copertura per gli investitori globali sono scesi notevolmente. Il potenziale rialzo dei rendimenti coperti dei titoli corporate USA dovrebbe quindi essere particolarmente interessante per gli investitori stranieri.

Figura 1: I programmi di acquisto delle banche centrali hanno esercitato una notevole influenza stabilizzante sui mercati nel 2020, anche se gli acquisti effettivi erano molto inferiori alla capacità del programma

Acquisti cumulativi di ETF e obbligazioni corporate della BCE e della Fed USA dall'avvio dei programmi

Fonte: US Department of the Treasury, dati al 31 agosto 2020. "PMCCF" è l'acronimo della Primary Market Corporate Credit Facility mentre "SMCCF" è l'acronimo della Secondary Market Corporate Credit Facility, entrambi della Fed.

Data la probabilità di un mercato ribassista per il dollaro USA, le valute dei mercati emergenti dovrebbero sovraperformare; il debito dei mercati emergenti in valuta locale rappresenta un'opportunità particolarmente interessante. I rendimenti reali in valuta locale dei mercati emergenti rimangono interessanti al di sopra delle medie a lungo termine, soprattutto se confrontati con i rendimenti reali statunitensi, che recentemente sono diventati piuttosto negativi (cfr. Figura 2). Guardando al 2021 e oltre, verso una ripresa più duratura resa possibile da una soluzione sanitaria alla crisi, gli Stati Uniti si trovano probabilmente in una posizione migliore rispetto ai mercati emergenti in termini di rapidità di ripresa. In tali condizioni, i rendimenti reali USA dovrebbero normalizzarsi rispetto agli attuali livelli negativi, riducendo il divario rispetto ai mercati emergenti. Ciò porterebbe a una relativa sovraperformance delle obbligazioni dei mercati emergenti con ulteriore sostegno proveniente dalla valuta.

Figura 2: I rendimenti reali in valuta locale dei mercati emergenti offrono un reddito.

Fonte: State Street Global Advisors, JPMorgan, dati al 30 settembre 2020. A solo scopo illustrativo.

Al momento le valutazioni valutarie nei mercati emergenti riflettono lo stress a breve termine causato dall'ondata di contagi da COVID-19, ma su un orizzonte di uno-due anni si prevede una ripresa economica duratura, prospettiva che a nostro parere non è ancora stata scontata. Infatti, al momento valute dei mercati emergenti presentano uno degli sconti più elevati degli ultimi vent'anni rispetto al dollaro USA. Data la nostra prospettiva ribassista secolare sul dollaro, il debito in valuta locale risulterà interessante nel prossimo anno.

Nel 2021 la Cina desterà particolare attenzione tra chi investe in reddito fisso, grazie ai rendimenti estremamente elevati e a costanti di flussi di capitale in seguito all'inclusione nei mercati obbligazionari che avverrà entro il 2029. Il mercato obbligazionario cinese presenta una correlazione relativamente bassa rispetto ad altre asset class, con un profilo di rischio simile a quello delle obbligazioni dei mercati sviluppati e fattori tecnici favorevoli dettati dall'inclusione negli indici obbligazionari. Gli asset obbligazionari cinesi potrebbero quindi offrire molto agli investitori il prossimo anno, non solo per l'eventuale rialzo dei rendimenti ma anche per il potenziale apprezzamento.

Nel 2021 l'allentamento quantitativo e le altre azioni delle banche centrali eserciteranno senza dubbio una notevole influenza sui mercati del reddito fisso, ma interverranno anche altre forze, altrettanto influenti, come la prospettiva di un mercato ribassista secolare per il dollaro USA. In tale contesto, privilegiamo gli asset obbligazionari che beneficeranno degli sforzi di stabilizzazione delle banche centrali e incoraggiamo gli investitori a considerare le opportunità offerte dai mercati emergenti, in particolare dalla Cina.


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