Ausblick für festverzinsliche Wertpapiere: Der Kraftakt zwischen Kredit- und Defensivwerten für Rendite und Stabilität

Drei Ideen zur Umsetzung von Anleihen für das kommende Quartal.


Thema 1: Hohe Rendite - Ruhe bewahren und weitermachen

  • Hochzinsanleihen waren bisher im Jahr 2021 ein Eckpfeiler der Rendite für Fixed-Income-Anleger. Die Renditen waren im ersten Quartal sogar positiv, als die Renditen der US-Staatsanleihen in die Höhe schossen. Die starke stabilisierende Wirkung der Spread-Kompression und die großzügigen Couponzahlungen sind Gründe dafür, dass Hochzinsanleihen in jedem Bond Compass für 2021 ein Anlagethema sind.

Die jüngsten Kursschwankungen an den Aktienmärkten haben zu einer Ausweitung der Spreads bei Hochzinsanleihen geführt. Die Risiken einer wesentlichen Ausweitung scheinen jedoch durch die immer noch starke Wachstumsdynamik begrenzt zu sein. Das Wachstumstempo verlangsamt sich zwar allmählich, dürfte aber bis 2022 im positiven Bereich bleiben, was auch die Erträge stützen dürfte. Darüber hinaus dürften sich die Engpässe auf der Angebotsseite mit der Zeit auflösen, und das Angebot an Arbeitskräften könnte mit dem Auslaufen der staatlichen Unterstützungsprogramme zunehmen. Es dürfte nicht überraschen, dass die jüngsten Heraufstufungen von Ratings eher positiv ausfielen, da das Verhältnis zwischen Herauf- und Herabstufungen bei US-amerikanischen Hochzinsanleihen in den letzten beiden Quartalen bei den Ratingagenturen Moody's und S&P über 2,5 lag.

Lernen, ohne die Fed zu leben

Die andere Ungewissheit ist die Auswirkung der reduzierten Anleihekäufe durch die Zentralbanken auf hochverzinsliche Anleihen. Weder die Federal Reserve (Fed) noch die Europäische Zentralbank (EZB) kaufen hochverzinsliche Anleihen, aber wenn die zugrunde liegenden Renditen nach oben getrieben werden, werden die Renditen dennoch gedrückt. Die Auswirkungen der verlangsamten Zentralbankkäufe auf die Renditen festverzinslicher Wertpapiere sind jedoch selbst bei Staatsanleihen keineswegs mechanisch.

Die Drosselung der Anleihekäufe durch die Fed im Jahr 2014 und die damit verbundenen Auswirkungen auf die Rendite 10-jähriger US-Schatzanleihen und den optionsbereinigten Spread des Bloomberg US Corporate High Yield Bond Index sind in Abbildung 1 dargestellt. Die Renditen von Staatsanleihen stiegen bereits im Vorfeld des Taperings und erreichten kurz nach dessen Beginn ihren Höhepunkt. Im weiteren Verlauf des Zeitraums, in dem die Anleihekäufe ausliefen, gingen sie dann wieder zurück. Bei den Hochzinsanleihen kam es in den ersten sechs Monaten des Tapering tatsächlich zu einer Verengung des Spreads zu den Staatsanleihen, was vor allem darauf zurückzuführen war, dass die Dynamik des Wirtschaftswachstums stark blieb. Bemerkenswert ist, dass die monatlichen Renditen der US-amerikanischen Hochzinsindizes zwischen September 2013 (d. h. nach dem Abflauen des Taper-Tantrums Mitte 2013) und Juli 2014 (Ende der Wertpapierkäufe im Oktober 2014) positiv waren.

Abbildung 1: Mit Hochzinsanleihen durch die Zinsanpassung der Federal Reserve
 

Auch wenn jeder historische Vergleich mit der Warnung einhergeht, dass die Dinge dieses Mal anders liegen, verdeutlicht das vorangegangene Beispiel doch die Widerstandsfähigkeit hochverzinslicher Renditen aufgrund ihrer hohen Couponzahlungen und kurzen Duration. Da sich die Spreads ausgeweitet haben, könnte ihre Fähigkeit, einen Anstieg der zugrundeliegenden Treasury-Renditen aufzufangen, dieses Mal begrenzter sein, aber es könnte immer noch Spielraum dafür geben, solange das Wachstum stabil bleibt.

Europäische Hochzinsanleihen dürften von den Maßnahmen der Zentralbanken weniger betroffen sein als die US-amerikanischen. Die EZB hat festgestellt, dass sie im vierten Quartal weniger Anleihen kaufen wird, aber anders als die Fed hat sie keinen voraussichtlichen Termin für die Beendigung der Käufe angekündigt. Dies dürfte für eine stabilere Performance von Staatsanleihen sorgen. Darüber hinaus sind die Spreads bei europäischen Hochzinsanleihen im historischen Vergleich nicht so eng wie in den USA. So ist der optionsbereinigte Spread des Bloomberg Liquidity Screened Euro High Yield Bond Index nach wie vor um mehr als 120 Basispunkte höher als die 2017 erreichten Höchststände, während die Spreads für US-Hochzinsanleihen sich ihrem niedrigsten Stand seit 20032 nähern.

Sowohl US-amerikanische als auch europäische Hochzinsanleihen bieten nach wie vor attraktive Renditeniveaus und relativ kurze Laufzeiten. Wir gehen zwar davon aus, dass das „Tapering“ der US-Notenbank nicht zu einem starken Anstieg der Treasury-Renditen führen wird, aber defensive Durationspositionen haben nur begrenzte Auswirkungen auf die Performance, falls die Renditen doch steigen sollten.

So kann‘s gehen

SPDR Bloomberg Barclays Euro High Yield Bond UCITS ETF
SPDR Bloomberg Barclays 0-5 Year U.S. High Yield Bond UCITS ETF

Thema 2: Schwellenländeranleihen im Regen stehen gelassen

  • Die ersten drei Quartale des Jahres 2021 waren für Schwellenländeranleihen sehr volatil. Die Renditen wurden durch die Sorgen um COVID, die hohe Inflation, die die Zentralbanken zu einer strafferen Politik zwingt, und den wiedererstarkten USD belastet. Die Angst vor dem bevorstehenden Zinsschritt der US-Notenbank hat ihren Teil dazu beigetragen, die Anleger an der Seitenlinie zu halten.

In der ersten Hälfte des Jahres 2021 gab es für Anleger in Schwellenländeranleihen einige Fallstricke. In den ersten drei Monaten des Jahres fielen die Renditen negativ aus, da der sprunghafte Anstieg der US-Staatsanleiherenditen und des USD in Verbindung mit den steigenden COVID-Infektionsraten in den Schwellenländern die Anleger dazu veranlasste, bei Schwellenländeranlagen vorsichtig zu werden.

Das Ergebnis ist, dass die Renditen für Schwellenländeranleihen derzeit auf dem breiteren Markt, auf dem sich die Kreditspreads verengt haben, im historischen Vergleich auf einem relativ normalen Niveau bleiben. Die Rendite des Bloomberg Emerging Markets Local Currency Liquid Index liegt bei 4,90 % und entspricht damit dem Fünfjahresdurchschnitt. Der offensichtliche Vergleich ist der mit den Hochzinsstrategien der Industrieländer, und für den Bloomberg US Corporate High Yield Bond Index liegt die aktuelle Rendite von 4,20 % deutlich unter dem 5-Jahres-Durchschnitt von 5,80 %. Tatsächlich beträgt die Differenz zwischen diesen beiden Indizes 70 Basispunkte gegenüber einem 5-Jahres-Durchschnitt von -85 Basispunkten.3

Abgesehen von der Anziehungskraft einer höheren Rendite gibt es Gründe, von Schwellenländeranleihen langfristige Renditen zu erwarten; siehe Schwellenländeranleihen: Unerfülltes Potenzial für eine eingehendere Erörterung dieses Themas.

  • Anzeichen dafür, dass die Inflation allmählich ihren Höhepunkt erreicht (oder sich zumindest in den kommenden sechs Monaten abschwächt, wie PriceStats® nahelegt), dürften den Druck auf die Zentralbanken der Schwellenländer, die Zinsen zu erhöhen, etwas verringern. In der Tat gibt es bereits Anzeichen dafür, dass sich die Dynamik der Straffung der Zentralbankenpolitik zu drehen beginnt. Die nachstehende Abbildung 2 zeigt für die 19 Zentralbanken im Bloomberg Emerging Markets Local Currency Liquid Index das Verhältnis von Zinserhöhungen zu Zinssenkungen. Der 12-Wochen-Durchschnitt liegt jetzt zwar im positiven Bereich, aber er hat begonnen zu sinken. Da in der Kurve bereits ein erhebliches Maß an geldpolitischer Straffung eingepreist ist4 , könnten Anzeichen für einen nachlassenden Inflationsdruck zu einem flacheren Profil für künftige Zinserhöhungen führen, was wiederum Anleihen unterstützen würde. 
  • Ende September 2021 war der USD gegenüber den Währungen der Schwellenländer teuer. Das Modell des langfristigen Wertes von Währungen, das von State Street Global Advisors betrieben wird, berechnet, dass der USD 7,6 % teurer war als der Währungskorb, aus dem der Bloomberg Emerging Markets Local Currency Liquid Index besteht. Dies ist der höchste Stand seit einem Jahr.

Die oben genannten Faktoren sprechen für Schwellenländeranleihen. Es gibt keine Garantie dafür, dass sich dieses Szenario im kommenden Quartal bewahrheiten wird, aber es könnte einige potenzielle Auslöser für eine bessere Performance geben. Anleger in Schwellenländeranleihen sind seit dem „Taper Tantrum“ von 2013 nervös wegen der Maßnahmen der Fed, so dass schwächere Wirtschaftszahlen, die das Datum des „Tapering“ hinausschieben, die Risikobereitschaft fördern könnten. Sollte die Fed jedoch beginnen, ihre Anleihekäufe zu reduzieren, und die Märkte positiv reagieren, würden die Befürchtungen eines aggressiven Anstiegs der Staatsanleiherenditen und eines Anstiegs des USD abnehmen. Vor allem die gedämpften Bedenken hinsichtlich der Stärke des USD dürften das Vertrauen der Anleger in die Renditen von Schwellenländeranleihen stärken.

Abbildung 2: Die Zinserhöhungs- und Zinssenkungsdynamik der Zentralbanken in den Schwellenländern beginnt sich zu drehen


Der Faktor China

Eine wichtige Unterstützung für Schwellenländeranleihen dürfte weiterhin von China ausgehen. Mit einem Anteil von rund 10 % am Bloomberg Emerging Markets Local Currency Liquid Index haben chinesische Anleihen im bisherigen Jahresverlauf mit einer Rendite von 5,8 % die stärkste Performance aller Länderanleihen erzielt.Chinesische Anleihen sind ein nützlicher Risikodiversifikator, da sie sich oft nicht wie die meisten Schwellenländeranleihen verhalten. Dies war bereits während des Höhepunkts der COVID-Krise zu beobachten und hat sich fortgesetzt, wobei chinesische Staatsanleihen im dritten Quartal aufgrund der sich verschlechternden Wachstumsaussichten, als der Einkaufsmanagerindex für das verarbeitende Gewerbe im September unter 50 fiel, sogar zulegen konnten. Es besteht der Eindruck, dass die People's Bank of China sich weiterhin darauf konzentrieren wird, die Liquidität zu erhöhen, anstatt die Zinssätze zu diesem Zeitpunkt zu senken. Eine weitere Ansteckung durch die Probleme bei Evergrande in Verbindung mit anhaltend schwachen Wirtschaftsindikatoren könnte den Markt jedoch dazu veranlassen, über die Möglichkeit einer Zinssenkung zu spekulieren.

Der CNY hat im bisherigen Jahresverlauf ebenfalls zu positiven Renditen beigetragen, was im Kontext der USD-Rallye im Jahr 2021 ungewöhnlich ist. Eine gewisse Unterstützung für die Währung wäre von der günstigen Entwicklung der chinesischen Anleihen ausgegangen. Daten des Institute of International Finance deuten darauf hin, dass etwas mehr als 50 % der ausländischen Investitionsströme in Schwellenländeranleihen in Höhe von 200 Mrd. USD, die bisher im Jahr 2021 zu verzeichnen waren, in chinesische Anleihen geflossen sind.6 Mit der Erweiterung des FTSE World Government Bond Index (WGBI), der ab Oktober 2021 auch China umfassen soll, dürften sich die Investitionen aus dem Ausland fortsetzen.

So kann‘s gehen

SPDR Bloomberg Barclays Emerging Markets Local Bond UCITS ETF (Dist)

SPDR Bloomberg Barclays Emerging Markets Local Bond USD Base CCY Hdg to EUR UCITS ETF (Acc)

Thema 3: US-Investment-Grade-Kredite - Barbelling-Risiko für mehr Stabilität

Bei den ersten beiden Anlagethemen geht es darum, in Hochzins- und Schwellenländeranleihen investiert zu bleiben. Beide Strategien bieten Renditen, die deutlich über denen von Staatsanleihen liegen, was den Anlegern einen gewissen Schutz bietet. Beide könnten jedoch anfällig sein, wenn der breite Markt eine Risikominderung erfährt, die die Aktien nach unten drückt. Dies ist keine zentrale Ansicht: State Street Global Advisors erwartet bis 2022 ein stabiles Wirtschaftswachstum, das die Risikobereitschaft unterstützt. Dennoch gibt es für Fixed-Income-Anleger mehrere Gründe, vorsichtig zu sein:

  • Marktprobleme zum Jahresende: Wenn das Jahresende naht, treten manchmal schwierige Marktliquiditätsbedingungen auf. Diese Bedingungen könnten sich noch verschärfen, wenn die Zentralbanken ihre Stützungsmaßnahmen zurückfahren. 
  • Wachstumsabschwächung: Einige der jüngsten Daten deuten darauf hin, dass die Wachstumsdynamik allmählich nachlässt. Die Einkaufsmanagerindizes in den meisten wichtigen Volkswirtschaften haben sich von ihren Höchstständen entfernt, und logistische Probleme behindern weiterhin die Wiederankurbelung der Wirtschaft. Besondere Probleme gibt es in China, wo eine stärkere Abschwächung die Befürchtung verstärken könnte, dass das globale Wachstum im Jahr 2022 nicht so robust sein wird wie derzeit erwartet. 
  • Kurzer Druck: Eine unter der Benchmark liegende Duration ist eine natürliche Position, die man einnehmen kann, wenn man einen Anstieg der Anleiherenditen erwartet. Der Anstieg der Treasury-Renditen nach dem FOMC im September dürfte die untergewichtige Marktpositionierung verstärken. Da die Renditen jedoch etwas höher liegen und sich die Wachstumsdynamik abschwächt, besteht die Gefahr, dass die Laufzeiten auf ein neutraleres Niveau zurückgedrängt werden.

Daher balancieren wir diese risikoreicheren Strategien gerne mit einem Engagement in US-Investment Grade (IG) aus. Die IG-Spreads zu Staatsanleihen sind mit rund 80 Basispunkten historisch eng. Auch wenn mit einer Ausweitung der Spreads zu rechnen ist, wenn sich die Wirtschaftsindikatoren deutlicher abschwächen, dürfte die zusätzliche Duration des IG-Engagements für positive Erträge sorgen, wenn die zugrunde liegenden Anleiherenditen sinken.

Vor einem Tapering

Das Risiko besteht eindeutig darin, dass eine hohe Inflation die Zentralbanken dazu veranlasst, ihre Konjunkturmaßnahmen schneller zu beenden. Am Beispiel der Maßnahmen der Fed im Jahr 2014 (dem einzigen echten Beispiel für ein Tapering, das uns vorliegt) wird jedoch deutlich, dass Anleger mit einer Anlage in IG-Krediten höhere Renditen erzielt hätten als mit einer Anlage in Staatsanleihen.

Abbildung 3 zeigt die Gesamtrenditen des Bloomberg US Corporate Bond Index und des Bloomberg US Treasury Index während und rund um das Tapering 2014. Während der IG-Kreditindex im Vorfeld des Fed-Taperings etwas mehr Volatilität aufwies, waren die Renditen von IG nach Beginn des Prozesses deutlich höher als die von Treasuries. Ein Teil dieser Performance war das Ergebnis der längeren Duration von IG-Krediten, was jedoch begrenzt war, da die Rendite des Treasury-Index während des Taperings um weniger als 10 Basispunkte fiel. Die stärkere Performance von IG-Krediten war eher auf die Verringerung der Spreads in Verbindung mit dem höheren Coupon von Krediten im Vergleich zu Staatsanleihen zurückzuführen als auf die Entwicklung der Zinsen.

Abbildung 3: IG Credit verzeichnete während des Fed Taperings 2014 stärkere Gesamtrenditen als US Treasuries



Zusätzliche Schutzmaßnahmen

Ein zusätzlicher Schutz kann sich aus der Einbeziehung von ESG in Ihr Portfolio ergeben. Dieser Ansatz wird bei den Anlegern immer beliebter. Ein Hauptgrund ist die potenziell höhere Stabilität, die ESG-Strategien bieten, wie in „US Investment Grade Credit: Stabilität durch ESG“ erörtert. Dieser Hinweis zeigt, dass der Bloomberg SASB ESG US Corporate Ex Controversies Select Index während des Höhepunkts der COVID-Krise besser abschnitt als der Standard Bloomberg US Corporate Index. Unsere Analyse hat die Vorteile des ESG-Screenings für die Indexstabilität und die längerfristige Indexperformance gegenüber dem traditionellen marktgewichteten Index aufgezeigt. Es gibt also Grund zu der Annahme, dass die ESG-Integration dazu beitragen könnte, die Volatilität zu Beginn des Taperings der Fed zu dämpfen.

Wir haben uns auf US-amerikanische IG-Strategien konzentriert, da sie eine Rendite von über 180 Basispunkten gegenüber einer vergleichbaren europäischen IG-Unternehmensstrategie bieten.9 Auch wenn der Carry attraktiv ist, dürfen Währungsrisiken nicht ignoriert werden, nicht zuletzt angesichts der jüngsten Aufwertung des USD. Daher kann es sich für Euro-Anleger lohnen, eine EUR-abgesicherte Strategie in Betracht zu ziehen, um die Wertentwicklung nicht zu beeinträchtigen, wenn der USD zu schwächeln beginnt.

So kann‘s gehen

SPDR® Bloomberg SASB U.S. Corporate ESG UCITS ETF (Acc)
SPDR® Bloomberg SASB U.S. Corporate ESG EUR Hdg UCITS ETF