Gewinnwachstum beflügelt Aktien trotz Volatilität am Markt
Europäische Aktien werden von attraktiveren Bewertungen und einer Tendenz zu zyklischen Werten profitieren.
Angetrieben von einer beispiellosen geld- und fiskalpolitischen Unterstützung entwickelten sich die Aktienmärkte im Jahr 2021 stark. Das kommende Jahr bietet ein komplexes Bild, da sich die Weltwirtschaft auf einem unsicheren Weg zur Erholung befindet. Die geldpolitischen Interventionen nehmen ab, da sich die Inflation als hartnäckiger erweist als ursprünglich erhofft; die Anleiherenditen könnten nach oben überraschen. Es droht auch eine erhöhte Volatilität, da die Aktienmärkte steigen und fallen als Reaktion auf die Bewegungen der globalen Pandemie und als Reaktion auf die politischen Signale.
Wir bevorzugen weiterhin Aktien im Vergleich zu anderen Anteilklassen, da sie immer noch relativ attraktive Überschussrenditen bieten. Die Aktienrisikoprämie (equity risk premium, ERP) für die Industrieländer liegt beispielsweise bei 4,8 % – Stand: 1. September 2021. Dies bedeutet einen Rückgang im Vergleich zum gleichen Zeitpunkt des letzten Jahres; das ERP ist jedoch nach wie vor positiv und liegt derzeit sowohl in den Industrie- als auch in den Schwellenländern über den langfristigen Durchschnittswerten.
Eine willkommene Abwechslung zu den Vorjahren ist, dass im Jahr 2021 bisher die Erträge und nicht die Multiplikatoren die Aktienperformance bestimmt haben (siehe Abbildung 1). Da das Risiko für die Anleiherenditen nach oben hin sinkt, müssen die Erträge weiter steigen, damit sich die Aktienmärkte weiter erholen können.
Abbildung 1: 2021 wurde die Aktienperformance nicht durch die Multiplikatoren, sondern durch die Erträge bestimmt.
Aufschlüsselung der Aktienrendite
In dieser Hinsicht gab es in der letzten Gewinnsaison gute Nachrichten. Die Unternehmensgewinne haben positiv überrascht, und – was vielleicht noch wichtiger ist – die Prognosen für das Jahr 2022 sind gut. Wir glauben, dass die Unternehmen gut aufgestellt sind, um diese Prognosen zu erfüllen. Das durchschnittliche Kurs-Gewinn-Verhältnis des MSCI World liegt derzeit zwischen 19 und 20 – ein Niveau, das wir für tragfähig halten (auch wenn wir wissen, dass der jüngste Anstieg der Multiplikatoren zu einem kurzfristigen Rückgang führen könnte). Wir glauben auch, dass die Renditen unter 2 % bleiben werden. Kurzum, die Voraussetzungen für einen weiteren Anstieg der Aktienkurse scheinen gegeben zu sein. Wir sind der Meinung, dass die Aktienrenditen und -kurse weiterhin von Gewinnen, Dividenden und Rückkäufen bestimmt werden.
Vor diesem Hintergrund sind hier die Punkte aufgeführt, die unserer Meinung nach für Aktienanleger im Jahr 2022 am wichtigsten sind:
Die Volatilität kehrt zurück. Die Gesamtvolatilität hat sich 2021 auf einem höheren Niveau eingependelt als in den letzten Jahren; mit Blick auf 2022 ist Vorsicht geboten. Wir sind der Meinung, dass es für die Anleger von Vorteil sein kann, nach Bereichen der Aktienmärkte zu suchen, in denen vernünftige Bewertungen einen größeren Puffer gegen die Volatilität bieten können.
Europäische Aktien befinden sich in einem günstigen Bereich. US-Aktien haben die globale Aktienperformance jahrelang angeführt, aber wir glauben, dass Europa im Jahr 2022 die Nase vorn haben wird. Auf der Suche nach vernünftigen Schnäppchen und hohem Renditepotenzial dürfte man 2022 bei europäischen Aktien fündig werden. Europäische Aktien sind im Vergleich zu ihren US-Pendants attraktiv bewertet. Das aktuelle Kurs-Gewinn-Verhältnis des MSCI Europe liegt unter dem 10-Jahres-Durchschnitt, und die relativen Gewinne pro Aktie (EPS) und die relativen Preise für europäische Aktien sind im Vergleich zu denselben Kennzahlen für US-Aktien recht günstig. Wenn unsere Erwartungen für US-Aktien in der Vergangenheit über denen für Europa lagen, beruhten diese Erwartungen zum Teil auf den erwarteten Gewinnen. Da nun erwartet wird, dass das Gewinnwachstum in Europa das der USA übertrifft, sind wir der Meinung, dass die Aktienmärkte bereit sind, aufzuholen.
Unter den Industrieländern hat Europa derzeit die höchsten Ertragserwartungen
Gewinnwachstumserwartungen, auf Grundlage von 2017 neu berechnet
Zyklische Aktien werden von den hohen Infrastrukturausgaben profitieren. Eine Welle von Infrastrukturausgaben, wie sie durch die jüngste Verabschiedung eines Infrastrukturgesetzes in Höhe von 1 Billion Dollar in den USA ausgelöst wurde, wird zyklischen Sektoren wie Industrie-, Rohstoff-, Energie- und Finanzunternehmen zugutekommen. Ein wesentlicher Teil unserer Zuversicht in eine anhaltende Ertragsstärke beruht auf unserer Erwartung, dass zyklische Aktien von der erneuten staatlichen Förderung der harten Infrastruktur profitieren werden. Diese jüngsten Entwicklungen bauen auf bestehenden Trends auf, die den zyklischen Werten weiter zugutekommen. Die Industriewerte meldeten in der letzten Gewinnsaison die höchsten Gewinne, während die allmähliche Versteilerung der Zinskurve den Finanzwerten zugutekam. Ein Aufwärtstrend bei zyklischen Titeln dürfte auch den europäischen Aktienmärkten zugutekommen, die eher zyklisch ausgerichtet sind.
In den Schwellenländern (emerging markets, EM) ist weiterhin Vorsicht geboten. Wenn die Erträge im kommenden Jahr der Haupttreiber des Aktienmarktwachstums sein dürften, werden die Aktienmärkte der Schwellenländer eine Herausforderung bleiben. Die Unternehmen der Schwellenländer müssen erst noch in vollem Umfang von der Wiedereröffnung des Handels profitieren, da ihre Bemühungen zur Erhöhung der Impfraten weitergehen. Aus diesem Grund gehen wir davon aus, dass das Wachstum in den Schwellenländern erst später im Jahr 2022 einsetzen wird, wenn sich die Impfraten verbessern. Wir gehen davon aus, dass die Schwellenländer in Zukunft beträchtliche Chancen bieten werden, auch wenn wir für Aktien der Schwellenländer vorerst neutral bleiben.
Es ist wichtig zu erwähnen, dass wir China als etwas anderes betrachten als andere Schwellenländer. Tatsächlich hat die Aufnahme einer eigenständigen China-Komponente in eine globale Aktienallokation das Potenzial, die Diversifizierung zu verbessern, nicht nur in Bezug auf die Industrieländer, sondern auch in Bezug auf andere Schwellenländer. Für Anleger, die eine Diversifizierung und das Renditepotenzial einer der größten Volkswirtschaften der Welt anstreben, kann eine gesonderte Berücksichtigung chinesischer Aktienanlagen dazu beitragen, die Rendite- und Risikoexponierung an bestimmte Ziele anzupassen. Ein geschicktes aktives Management kann es Anlegern in chinesischen Aktien auch ermöglichen, von der relativ hohen Streuung zwischen chinesischen Aktien zu profitieren und die einzigartigen Chancen und Risiken, die der chinesische Aktienmarkt bietet, effektiver zu verwalten.
Bei steigendem Inflationsdruck wird die Qualität das Wachstum übertreffen. Dank massiver geldpolitischer Anreize war das Wachstum der eindeutige Gewinner der Pandemie, aber der Staffelstab wird an die Qualität weitergegeben, wenn der Inflationsdruck weiter steigt und die Geldpolitik gestrafft wird. In Anbetracht der relativ flachen Renditekurven glauben wir, dass Wert weiterhin herausgefordert sein wird (obwohl Wert auf historischer Basis attraktiv erscheint), aber Small-Cap-Unternehmen werden wahrscheinlich florieren, da die Steuerpolitik von globalen zu lokalen Maßnahmen übergeht.
Abschließende Überlegungen
Bei der Erstellung dieses Market Outlooks für Aktien sind wir uns der wichtigsten Unsicherheitsfaktoren bewusst, die unser Basisszenario in Frage stellen. Die Märkte sind jetzt weniger selbstgefällig als in letzter Zeit, aber sie bleiben fragil und anfällig für Schocks. Jeder Schritt hin zu einer strafferen Geldpolitik als Reaktion auf eine anhaltende, höhere Inflation könnte den fragilen Euphorismus der Märkte gefährden. Für Aktienanleger sind Rohstoffsektoren und zyklische Werte die beste Absicherung gegen Inflation, während eine höhere Hintergrundvolatilität durch Managed-Volatility- und defensive Aktienstrategien gemildert werden kann.
Angesichts dieser Risiken – und angesichts der zunehmenden Streuung der Performance in Bezug auf die fundamentalen Messgrößen, einschließlich der Erträge, die die Renditen am ehesten antreiben – sehen wir eine Chance für aktives Management im kommenden Jahr.
Generell behalten wir mit Blick auf das Jahr 2022 das Potenzial für eine Rotation in ein höheres Inflationsregime im Auge. Für das nächste Jahr bevorzugen wir Marktsegmente, die unserer Meinung nach am ehesten Gewinne abwerfen werden: Europäische Aktien, zyklische Sektoren und Qualitätsaktien.
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